Magičnost nuly aneb kladně o záporných sazbách

18.04.2016 14:29 | Redakce Web4Trader | Diskuze

Záporné sazby stále budí vášně. V březnu ECB snížila počtvrté od června 2014 depozitní sazbu pod nulu, což vyvolalo další vlnu nevůle bank takového rozsahu, že jim Danièle Nouyová, šéfka dozorčí rady ECB odpovědná za společný bankovní dohled, vzkázala, ať přestanou kňourat a zefektivní svou činnost.

Foto: Gerd Altmann

Pokračuje příliv argumentů proti záporným sazbám od analytiků, komentátorů ale i centrálních bankéřů – ještě v únoru jedna z velkých bank nazvala záporné sazby “zbraněmi hromadného ničení“, během března přišel např. renomovaný Handelsblatt s článkem „Nebezpečná hra s penězi německých střadatelů“ a vesměs nevstřícně se k tomuto nástroji vyjádřila např. většina klíčových postav ČNB.

Argumenty se přitom zdají být přesvědčivé, což je dále umocněno i tím, že záporné sazby jsou historickou anomálií a tudíž bytostně vnímány jako nespravedlivé. Bližší pohled však odhalí, že realita je komplikovanější, a že u jejich odpůrců často nad empirií a (někdy i) teorií převládá posvátná bázeň z tabuizované nuly.

Zaprvé, záporné sazby mají dle jejich odpůrců mít velmi neblahý dopad na ziskovost bankovního sektoru (banky nepřenášejí negativní sazby na střadatele) a na fungování peněžního trhu. V teoretické rovině se však ignoruje, že nižší sazby dopadají na obě strany rozvahy bank, což je obzvláště relevantní pro evropské banky nemající obrovský rezervoár depozit drobných vkladatelů jako ty české, a že přenos negativních úroků na střadatele je „jenom“ (hlavně) problém, že nikdo nechce být první (podobná situace byla v ČR ještě nedávno s mobilními operátory). V empirické rovině ani po několikaleté zkušenosti (Dánsko, EMU) nevidíme negativní dopad na peněžní trh: měnová transmise, jak ukazují sazby na něm, funguje stejně jako nad nulou, jeho objem je stabilně mezi 30 a 40 biliony eur ročně.  Prozatím absentuje i dopad na ziskovost bank - dle slov vice-prezidenta ECB čistá úroková marže minulý rok dokonce vzrostla, návratnost aktiv ani kapitálu bank neklesá.

Zadruhé, s hrozbou rozpadu peněžního trhu souvisí dle odpůrců riziko „útěku k hotovosti“. Opomíná se ale, že rostoucí preference hotovosti je efekt spojený s každým snížením sazeb, obzvláště blízko nuly (s tím, jak klesají náklady obětované příležitosti, tj. úrok, roste cet.par. atraktivita fyzické hotovosti), a také že se toto riziko na nynějších úrovních neprojevuje: ani ve Švýcarsku, kde jsou sazby velmi nízko (-0,75%), nepozorujeme růst počtu bankovek v oběhu či stavby Fort Knoxů na jejich skladování. Držení a nakládání s hotovostí je totiž kvůli nákladům na skladování, převoz, pojištění, zajištění proti praní špinavých peněz atd. nepohodlné v objemech větších než malých, takže spodní mez, od které lidé budou preferovat fyzickou hotovost, je určitě znatelně níž než nula. Ano, nelze lehce určit kde, ale vzhledem k téměř okamžité dostupnosti dat o počtu bankovek v oběhu je v této oblasti experimentování centrálních bank metodou pokus-omyl bez větších rizik.

Zatřetí, záporné sazby mají vést k  (přílišnému) riskování a k růstu zadlužení, což v situaci, kdy zadluženost je problémem a prapůvodní příčinou nynějších problémů nemůže dávat smysl. To je ale argument nikoli proti záporným sazbám, nýbrž znovu proti každému snížení sazeb, a jako takový je absurdní - doveden do důsledků totiž implikuje impotenci měnové politiky (a také to, že po roce 2008 bylo správné sazby nesnižovat). Navíc, ignoruje skutečnost, že nízké sazby také zlevňují existující dluh. Mimochodem, soudě např. z fixních investic, problémem dle mého je minimálně v Eurozóně spíše moc málo (reálného podnikatelského) riskování…

Začtvrté, záporné sazby údajně snižují motivaci politiků reformovat ekonomiky a vedou k měnovým válkám. To je argument obzvláště slabý: dlouhé sazby, na které první z těchto argumentů naráží, jsou nízko kvůli nízké (skutečné i očekávané) inflaci, jejíž důsledkem (a umocňujícím faktorem nízkých výnosů) je pak měnově-politická odpověď ECB primárně v podobě odkupu aktiv. Módní argument měnovou válkou beru vzhledem k jeho všudypřítomnosti a k tomu, že ignoruje fakt, že každé jedno uvolnění politiky skrze jakýkoliv nástroj (vč. sazeb) má na měnový kurz identický kvalitativní efekt, už pouze jako standardní výtku proti jakémukoliv nestandardnímu opatření měnové politiky.

A zapáté, k nalezení je i u ČNB argument o „omezenosti“ tohoto nástroje a o legálních problémech. Omezenost má spočívat v tom, že existuje spodní mez, pod kterou sazby nemůžou a že tento nástroj tedy nelze použít (slovy M.Hampla a na rozdíl třeba od kurzu) „nekonečně mnohokrát“, právní problém pak spočívá hlavně v sankcích navázaných na repo sazbu ČNB. K prvnímu lze uvést, že omezenost zespoda je konstrukční vlastnost sazeb, která doposud nijak nevadila (když byla repo sazba 0,5%, tento argument slyšet nebyl...), ke druhému pak to, že právní sankce jsou konstruovány jako repo + několik nemálo procentních bodů (u úroků z prodlení např. 8), takže než ztratí ekonomický smysl, narazí sazby ČNB na spodní mez.

Argumentů vznášených proti lze samozřejmě uvést mnohem více. I z výše uvedeného výčtu je však vidět, že jejich společným jmenovatelem je hlavně to, že nulu chovají v posvátné úctě, že v ní spatřují magickou hranici, onu opravdivou diskontinuitu oddělující normální, funkční (ekonomický a měnově-politický) svět od světa, opět slovy viceguvernéra Hampla, „Alenky v zemi za zrcadlem, kde je vše opačně“. Nula je jistě matematicky (i finančně) fascinující číslo a záporné sazby nejsou bez specifických problémů (oceňování aktiv, určení spodní meze apod.), ovšem alespoň vzhledem ke zkušenostem, které z posledních let s nimi máme, je dle mého z hlediska praktického nerozumné dělat z nich hic sunt dracones měnové politiky.

Zdroj:Martin Lobotka, Conseq Investment Management a.s.
Líbil se vám tento článek?
+0 / -0
Odeslat článek e-mailem
Diskuze
Vstoupit do diskuze
V diskuzi zatím není žádný komentář. Buďte první, kdo bude komentovat.


Související články
Ilustrační foto

Konec devizových intervencí a mírné posílení koruny by neměly mít zásadní dopad na výkonnost českých firem

To, že se kurz české měny k euru drží nyní blízko původního závazku 27 korun, je dobrá zpráva. Dává to firmám určitou míru stability. Na tiskové konferenci to uvedl ministr průmyslu a obchodu Jiří Havlíček.

Macron poslal trhy do euforie….zatím!

První kolo voleb o francouzského prezidenta/tku dopadlo tak, jak si trhy žádaly, a možná ještě o něco lépe. Do čela se dostal „proevropský“ kandidát Macron, v těsném závěsu pak ho stíhá kandidátka radikálnějších příznivců „pořádné“ Francie, Marine Le Pen. Vítězství Macrona v prvním kole trhy přivítaly s takovou eufórií, že jsem nad tím kroutil hlavou…

Rozhovor: Intervence ČNB pokřivily českou ekonomiku

„Potřebujeme silnou měnu,“ zdůrazňuje hlavní ekonom společnosti Cyrrus Lukáš Kovanda, který poslední dubnovou sobotu vystoupí na Money Expo Trading s přednáškou na téma české koruny a kriticky poukazuje na právě skončené intervence České národní banky, které trvaly od listopadu roku 2013.

Ilustrační foto

Do 2. kola francouzských prezidentských voleb postupují Macron a Le Penová, co to znamená pro trhy?

Trhy budou z počátku týdne vstřebávat výsledek prvního kola francouzských prezidentských voleb. To z pohledu trhů dopadlo velmi přijatelnou variantou.

Švýcarská centrální banka je připravena podniknout kroky ke zmírnění tlaku na růst švýcarského franku

Švýcarská centrální banka (SNB) je připravena podniknout kroky ke zmírnění tlaku na růst švýcarského franku, který by mohl pramenit z výsledku francouzských prezidentských voleb. Uvedl to šéf SNB Thomas Jordan v rozhovoru pro televizi Bloomberg TV.



Čti více

Cena ropy klesá kvůli nadměrným zásobám

Cena ropy dnes klesla v důsledku nadměrných zásob, ovšem ztráty byly omezeny očekáváním, zda se hlavní exportéři dohodnou na prodloužení snížení těžby ropy, aby na trh vrátili rovnováhu.

Ilustrační foto

Majoritní akcionář Fortuny vzkázal akcionářům, že s nabídnutou cenou 98,69 Kč by měli být spokojení

Partner finanční skupiny Penta Marek Dospiva minoritním akcionářům vzkázal, že spekulativní očekávaní ženoucí akcie podstatně výše balancují na hranici iracionality.

Ilustrační foto

V prvním čtvrtletí se dařilo i majiteli Unipetrolu, PKN Orlen zvýšil zisk o 470 procent

Čistý zisk největší polské rafinérské společnosti PKN Orlen v prvním čtvrtletí vzrostl na 1,92 miliardy zlotých (12,2 miliardy Kč) z 337 milionů zlotých před rokem. To je nárůst o 470 procent.

Ilustrační foto

United Airlines připravila lákavé odškodnění pro pasažéry, kteří se vzdají letu

Americká letecká společnost United Airlines nabídne až 10.000 dolarů (přes 246.000 Kč) těm pasažérům, kteří se v případě přeplněného letu dobrovolně vzdají svých sedadel. Na některé lety bude také prodávat méně letenek.

Deutsche Bank zveřejnila výsledky za 1Q

Deutsche Bank AG vykázala za 1Q čistý zisk ve výši 575 mil. eur oproti 236 mil. eur za stejné období loňského roku.

Ilustrační foto

ECB dnes ponechá nastavení měnové politiky nezměněné

ECB dnes zdůrazní rizika vyššího růstu pro H1 17. Udrží si ale holubičí tón a nastavení měnové politiky ponechá nezměněné.

Portál Web4Trader používá cookies s cílem zajistit co možná nejlepší zážitek při návštěvě těchto webových stránek. Dalším užíváním těchto webových stránek vyjadřujete souhlas s umístěním souborů cookies na vašem počítači / zařízení. Více informací naleznete zde.